外资投行的评级报告大多严谨客观。不过这几天，一向稳重保守的国际大投行瑞信却一反常态，在三个月内对融创评级突然空翻多，让市场一片哗然。

  今年九月，瑞信发布了融创“跑输大市”的评级报告，将它的目标价调至10港元，而彼时融创的股价已经突破了20港元。瑞信看空的原因为公司下半年尽管合约销售入账，盈利开始复苏，但增加的销售行政成本和利息成本会大幅抵消毛利；

  而到了11月底，瑞信又发布了看多融创的评级报告，这次将目标价提升了近300%至37.9港元，理由是公司销售增长潜力显著高于同行，核心利润预计开始大幅增长，以及经营界面的持续改善。

  在短期内发出方向完全相反的评级报告，一般是投行大忌，如果不太必要，很少投行会这么做。瑞信的做法，一方面表现了求真的极致，另一方面则让融创的真实基本面又一次得到了确定。

  这一年来，融创抛出千亿元连着几起大并购，让市场关于其流动性风险的担忧陡然上升。现在行至年尾，融创业绩逐步释放，在同行业中的比较优势陆续展现，其真实基本面正进一步显山露水。

  土地储备行业第三

  房地产行业，得土地者得天下。就是因为缺少土地，这几年很多小开发商被迫加速退出市场，品牌开发商则借势四处拼抢扩大规模。

  与此同时，品牌房企拼抢土地也在不断推高地价，导致在限价环境下高地价吞噬利润的现象越来越严重。虽然抢到地，但是有可能不赚钱，甚至还有可能会亏损，这就是当下房企面临的困境之一。

  融创却不存在这样的问题。

  从两年前开始，融创就逐步减少在公开市场拿地，转而加大并购力度，像中渝置地、西安天朗、江苏四方、武汉美联、莱蒙国际等等，都曾经是融创的并购对象或对手方。等到今年百亿并购了天津星耀，以及四百多亿并购了万达城，融创其实在这条路上早已玩成了资深。

  并购来的土地，经过层层尽调和评估，地段又好又便宜。

  数据显示，当前融创总土地储备已达到2亿平方米，位居行业前三。其中包括原有项目1.01亿平米、万达文旅项目4970万平米以及一二级联动项目约5000万平米，位于一线、环一线和核心城市的可售货值占比超过96%。

图片来源：CRIC研究

  这些陆续并购来的土地，价格放到现在看，有的简直相当于白捡。

  根据克而瑞的监测数据，截至7月底，融创今年共取得6844万平方米土储，通过并购方式取得约6642万平方米，平均收购成本仅为1061元/平方米左右，而同期的合约销售均价则高达18780元/平方米。

  法国巴黎银行称，假设融创销售额保持每年30%的增长，这些土地储备可支持公司高达5年的发展。

  盈利能力正在攀升

  过去几年，融创一直致力于扩大规模。事实证明，房企要想获得充足的发展，首先就要具备规模，拥有了规模才会有可持续盈利的能力，尤其在调控趋严的大背景之下。

  融创经过连续并购，目前土储已经跃居行业第三。9月初，董事会主席孙宏斌表示，融创一直以来为拿地付出了特别多，目前的两亿多平米的土地规模显示拿地已经告一段落，未来会暂缓拿地，现在要“保护胜利果实”了。

  实际上在孙宏斌说这话之前，融创已经开始释放业绩。

  中期业绩报告显示，在2017年上半年，融创不仅实现1088.5亿元合同销售金额，同比增长94.2%，还迎来了盈利指标的全面提升——毛利润同比大增86%，核心净利润同比大增204%，溢利同比上涨1470%至16.1亿元。

  其中，尤其值得关注的是毛利率大幅上涨至19.6%，同比2016年上半年的13.3%上涨6.3个百分点，较2016年底的13.7%上涨5.9个百分点，并且这一数据还建立在2016年毛利同比增长70%的基础之上。

  由此来看，如果按照孙宏斌所言，融创一定时期内不再投入拿地，也就是说不再用负债和利息成本来稀释盈利，就意味着之前廉价获取的土地，在未来几年将持续释放规模红利。

  另类稳健的归途

  孙宏斌年轻时曾经在现金流管理上吃过大亏，这一经历曾经让融创在刚起步时尤其谨慎，连续多年一直坚守于北京、上海、天津、杭州和重庆五地。

  而同时期不少房企，包括很多品牌房企基本都是全国布局，有的甚至还冲进了一些经济不发达的内陆三四线城市。融创却一直不为所动。

  后来的事实证明，集中于重点城市的战略让融创成功逃脱了三四线去库存压力，2013年之后重点城市市场爆发，直接将其送进了行业TOP10的序列。

  这一阶段的融创，与其说是谨小慎微赢了市场，不如说是审时度势的战略让其展露锋芒。

  从房地产演化历程看，房价总是沿着人口流动的路径依次爆发，也就是人口增量越大的地方，房地产潜力越大，融创正是看到并把握住了这一点。

  时至今日，房地产格局已经发生了很大变化，融创紧跟着相机而变。在2016年上半年，孙宏斌就不断向外界发出信号——房价没有泡沫，但地价有很大泡沫，融创将停止在公开市场拿地。

  现在回头看，当时拼抢“地王”的房企如今正经历进退两难的困境。在调控不放松的大背景下，限价政策限定了项目的利润空间，甚至大概率会发生亏损，但如果拿在手里又会承担巨额的利息成本。这一次，孙宏斌又看准了。

  最近一年多融创选择大规模并购，正是在努力避开拿地风险。外界只看到了融创扔出去的一千多亿资金，其实背后却是另类的稳健和谨慎。

  如今，融创手持廉价的两亿多平米土储，在暂缓拿地后，未来将会发生什么不言自明。瑞信三个月内改变评级，显然是看清楚了事实。

  其实，现在不仅仅是瑞信看多融创，持相同态度的还有多个国际投行和评级机构，包括摩根士丹利、德意志银行、农银国际等。它们有的将融创目标价调到40港元之上，有的甚至达到了50元。

  12月4日，融创中国公告显示，公司11月合同销售金额494.3亿元，截止11月底总计完成合同销售金额3019.4亿元。

  至此，融创提前完成了今年9月上调的全年3000亿元销售目标，在房企销售排行榜中名列第四。

  看样子，融创的好戏正在开篇。