商场如战场，进退一瞬间。

  万达商业与融创中国(1918.HK，下称“融创”)10日上午联合发布重大公告称，万达将13个文旅项目的91%股权转让给融创，代价为295.75亿元，并由融创承担项目贷款;融创房地产集团以335.95亿元收购万达76个酒店项目。两项收购的总代价高达631.7亿元。截至10日收盘，万达酒店发展(0169.HK)大涨46.55%。

  针对此次交易，万达集团董事长王健林10日上午表示，转让项目能大幅降低万达商业的负债，并进一步实现轻资产化运营。融创董事会主席孙宏斌则称，交易所涉资金全部源自融创自有资金，截至6月30日，公司账上还有900多亿元现金;融创今年上半年的销售业绩为1100多亿元，全年将超3000亿元。

  买方总资产2932亿元，卖方总资产8826亿元;一家做高端住宅，一家做商业地产，创始人也都是商界的热点人物，可之前从未传出生意交集。如此两家公司，突然将一宗超600亿的世纪大买卖抛向了市场。王健林为何要卖，孙宏斌为何要买，王健林又为何要卖给孙宏斌?这些疑问相互交织，让这笔交易显得颇为蹊跷。

  “王健林应该是已经预见了万达现金流可能会紧张。”某总部在北京的地产机构高层10日对第一财经记者表示。

  王健林为何“割肉”

  万达商业旗下酒店资产颇多，除国内已开业的102家酒店及在建酒店外，在美国、英国、法国、澳大利亚、土耳其等国家还有8家酒店。

  上述13个计划交易的文化旅游城项目则包括西双版纳万达文旅项目、南昌万达文旅项目、合肥万达文旅项目、哈尔滨万达文旅项目、无锡万达文旅项目、青岛万达文旅项目、广州万达文旅项目、成都万达文旅项目、重庆万达文旅项目、桂林万达文旅项目、济南万达文旅项目、昆明万达文旅项目、海口万达文旅项目。其中少数已经运营，多数在建。这意味着，万达选择将所有文旅项目一次性清空，打包卖给孙宏斌。

  双方同意在7月31日前签订详细协议，并尽快完成付款、资产及股权交割。如此速度，令人咋舌。

  6月22日早间，万达一度遭遇“债股双杀”。当日万达电影股价下跌9.91%，早盘两小时市值蒸发66.8亿元，万达电影也在午间临时停牌。当天晚间，万达方面发布澄清公告称，网上炒作属于谣言，万达集团经营一切良好。然而，股债风暴刚刚过去，王健林为何就大手笔出售资产?这不免让市场产生对万达现金流的担忧。

  上述地产机构高层对第一财经记者分析，拟转让的万达城近300亿元的交易额，基本相当于万达已经投入的资金，而全部建成则需要2000亿元以上，万达很可能难以通过贷款、发债等方式补空，所以最好的方法是转让。

  为何选择售出大量酒店?房地产资深观察人士黄立冲对第一财经表示，酒店回报率非常低，低价转让后，万达可以进一步弱化地产标签。至于文旅项目，他认为，旅游地产短期难以为万达带来利润回报，无法为万达造血，因此也成为“割肉”首选。

  万达集团创立于1988年，以地产起家，目前旗下有商业、文化、网络、金融四大产业集团。而万达商业(3699.HK)为万达集团旗下的地产平台，2014年12月在香港交易所主板上市，收入来源包括物业销售、投资物业租赁管理及酒店运营。

  与许多内地房产股一样，王健林认为香港资本市场对万达商业估值太低，因此计划回归A股。2016年9月，万达商业成功从香港退市。

  值得一提的是，投行人士10日提供给第一财经的一份未经万达核实的《万达商业私有化投资基金推介说明书》显示，如果私有化完成后万达商业未能完成在内地上市，万达集团或将以每年10%向基金回购全部股权，费用前总回报约为20%。该说明书日期为2016年6月。

  孙宏斌意在土地

  融创为何此时接手如此大的资产包?考虑到限购以及增量天花板，孙宏斌刚刚表达过对房地产成交的悲观，如今大手笔吞入地产项目，是否意味着他对市场的逻辑判断发生逆转?

  对此，海通证券分析师姜超评价称，万达获取土地的成本低，资产质量高。黄立冲则指出，孙宏斌看中的是万达文旅项目的土地，这笔买卖背后动因在土地储备。

  万达集团发布的2017年上半年工作简报显示，截至2017年6月30日，万达商业累计持有物业面积3387万平方米，比2016年底增加4.8%;累计土地储备高达7332.6万平方米。

  通过并购获取土地，也符合融创当下的扩张路径。2016年新增的5394万平方米土地储备中，有68%都来自收购，融创目前已基本停掉在公开市场通过招拍挂拿地。上述地产机构高层也对第一财经记者指出，万达文旅项目中，有大量的土地、宅地储备，而融创的销售能力、变现能力非常强，接手后融创很可能大力促销，带来大量现金流入。

  值得一提的是，与此前孙宏斌并购即操盘的习惯不同，根据万达披露的计划，上述酒店交割后，酒店管理合同仍继续执行，直至合同期限届满。文旅项目则在双方同意交割后维持“四个不变”：品牌不变，项目持有物业仍使用“万达文化旅游城”品牌;规划内容不变，项目仍按照政府批准的规划、内容进行开发建设;项目建设不变，项目持有物业的设计、建造、质量，仍由万达实施管控;运营管理不变，项目运营管理仍由万达公司负责。

  上述出售的13个文旅项目中，万达保留了9%股权。考虑到融创相对销售而言运营经验有限，极有可能的安排是，万达一段时期内仍将担当这些项目的管理运营方。

  人称“并购王”的孙宏斌十分强调地产主业，但他今年以来多次表达对影视业的浓厚兴趣。

  最引人注目的莫过于他对贾跃亭的驰援。今年1月15日，融创在北京宣布向乐视非汽车业务投资150亿元。

  3月底在融创2016年业绩发布会上，孙宏斌对在场的第一财经等媒体称，融创方面已向乐视投资124亿元，投资乐视的逻辑没有问题。最新的进展是，乐视网将于7月17日召开临时股东大会，选举新一届董事长。一位乐视内部员工日前向第一财经记者透露，孙宏斌很有可能接任乐视网董事长。

  这一点与王健林不谋而合。万达集团官网信息显示，万达影视拥有美国 AMC、欧洲欧典、中国万达等电影院线，全球拥有1352家影城、14347块银幕，占全球12%票房市场份额。万达电影院线(002739.SZ)拥有影城447家、3947块银幕，是中国最大的电影院线。

  令人颇感意外的是，除了文旅项目与酒店交易，融创此番与万达也祭出了合作计划——双方同意在电影等多个领域进行全面战略合作。此后，孙宏斌是否会将乐视影视业务与万达旗下电影业务讲成一个影视生态圈故事，目前还不得而知。

  “孙总很猛”

  孙宏斌10日对媒体强调，万达项目交易涉及资金完全来自融创自有资金，截至2017年6月30日，融创账上还有900多亿元现金。融创在今年上半年的销售业绩为1100多亿元，全年销售额将超过3000亿元。

  此言不假，年报显示，截至2016年底，融创手中持有资金698亿元。然而，去年底融创净负债率上升至121.5%。另据不完全统计，仅今年上半年，融创花费在并购投资上的资金就超过了350亿元。目前，收购万达资产的632亿元如何支付还未公布，若年内付清，则意味着融创全年在并购上所掷资金触及千亿规模。

  早年孙宏斌创办顺驰，因狂飙突进地拿地被称地产界黑马。志满意得间，孙也曾放言顺驰将成中国地产业老大。2004年，伴随一系列严厉的楼市调控措施，高速前进的顺驰资金链紧张，2006年9月，香港路劲基建通过注资的形式获得了顺驰的绝大部分股份。

  “孙总很猛，他的性格就是这样。”一位港股上市房企董事长日前对第一财经记者说道。此番融创接手万达项目，是出于战略考虑抑或孙宏斌性格使然，目前尚无结论。

  兰德咨询总裁宋延庆对第一财经记者分析，任何一家规模性房企都面临一个重大问题，即长短线项目的结构，可简单理解为大盘和快盘项目的比例。据他分析，万科、融创等，都是短平快的中小项目多，可持续性差，而恒大、中海、碧桂园等长短线项目都有，而且结构比较合理。融创收了万达文旅项目后，长线大盘项目就多了，业绩增长也便更可持续。

  第一财经记者曾在发布会上问孙宏斌，融创成为行业第一对他来说有多大吸引力?他的回答是：如今做房地产，最重要的是风险控制，风控应重于规模扩张。