本文为发改委市场与价格研究所研究员荣晨、曾铮，发表于央行主管的《中国金融》杂志，原标题为“楼市调控的政策选择”。

　　发改委的两位研究员指出，从2005年以来的房地产调控经验来看，在经济增速下滑的约束之下，房地产政策被迫权衡市场调控与稳定增长，因此调控难以形成持续性。而考虑到目前的房地产持续调控，预计房地产开发投资增速将在今年后三个季度逐步回落，房地产市场销售也将冷却，叠加近年我国城镇居民收入增长低于经济增长的收入负向效应，在2017年第四季度到2018年，我国房地产市场政策可能又一次面临市场调控与稳定增长之间的权衡，将给新一轮市场调控带来极大的压力。

　　当前，房地产市场已经呈现出高房价、高库存、高杠杆的特征，房地产泡沫风险远远大于之前的几轮调控，如果因为政策惯性继续采用刺激房地产市场以对冲经济下行，势必加剧房地产泡沫风险和房地产金融风险，加深房地产部门对实体经济的资金挤出效应。因此，应摒弃以房地产对冲经济下行的宏观经济政策惯性思维，提高对经济下行的容忍度，同时通过进一步规范和推进PPP加码基建，通过鼓励引导民间投资促进制造业投资回暖，通过提高居民收入和助力消费升级释放居民消费潜力，从而对冲房地产调控对经济增长的影响。

　　2005年以来房地产市场调控的政策经验

　　房地产政策受到经济增速下滑的掣肘，导致市场调控难以形成持续性

　　2005～2007年，我国房价上涨较快，为了切实稳定房地产价格，政府政策转向加强市场调控，但为了应对外部国际金融危机和内部结构性减速的影响，2008年，我国开始实施一揽子经济刺激方案，并逐步放松了市场调控，极大地刺激了房地产业发展，有力支撑了短期经济复苏，同时也导致了房地产价格上涨。此后，为了有效遏制2008年之后的房地产价格持续攀升，我国2010年重新严格实施房地产调控政策。2014年，由于再度面临经济下行压力，市场调控逐步放松，松绑限购限贷、加强信贷支持和税收减免，房地产市场迅速回暖，虽然避免了经济进一步下滑，但房地产价格却再次出现快速上涨趋势，这也成为近期新一轮更为严格市场调控的重要背景。

　　调控可有效抑制房价过快上涨，但一旦放松则引发房价“报复式”上涨

　　从2005年以后的几次房地产调控效果看，调控期间房价增速有所回落甚至绝对价格微幅下调，但是，一旦政策放松就会在短期内释放前期调控阶段抑制的供给与需求，形成市场供需两旺的局面，并引发房地产价格报复性上涨。比如，2010～2011年，“国十一条”“国十条”“新政”和“国八条”政策陆续升级，有效抑制了房价快速上涨，而2013年2月“国五条”调控再次升级，2013年3月至2014年8月房价涨幅持续收窄后呈现断崖式下跌；2014年9月开始，绝大多数城市限购松绑，导致房价逐步回升，2016年9月房价则开始跳跃式上涨，一直持续到2016年底的新一轮房地产调控启动。

　　流动性是市场走向的关键因素，货币政策变化直接导致价格增速波动

　　货币政策的调整是房地产市场调控政策的重要层面，它关系到房地产开发贷款成本、购房者按揭便利以及投资市场的流动性变化。从数据看，我国利率政策调整及M2增速变化与70个大中城市价格指数有较为显着的相关关系，货币政策松紧变化是房地产价格波动的重要因素。

　　新一轮房地产市场调控的困境

　　经济增长企稳基础仍然不牢固，市场调控与稳定增长之间权衡难度大

　　2016年，在房地产和基础设施建设投资“托底”的条件下，我国经济实现了6.7%的增速，2017年第一季度甚至实现了6.9%的复苏性增长，经济增速急剧下滑的趋势得到了遏制，但经济企稳基础并不稳固。从内需来看，尽管2017年第一季度投资消费数据仍然乐观，但是随着基建投资增长潜力弱化、制造业投资和民间投资短期难以大幅改善、汽车等消费增长空间缩窄等因素的影响，我国经济在2017～2018年仍然存在较大的下行压力。而在房地产持续调控下，虽然由于2016年房地产市场繁荣效应的持续发酵，2017年第一季度我国房地产开发投资增速达到了9.1%，但是预计后三个季度将逐步回落，可能在2018年降到2%～5%的较低水平，导致2018年房地产开发投资增速低于2016年6.9%的水平。同时，房地产调控将直接导致房地产市场销售的冷却，叠加近年我国城镇居民收入增长低于经济增长的收入负向效应，可能进一步影响我国消费需求的增长。鉴于此，在2017年第四季度到2018年，我国房地产市场政策可能又一次面临市场调控与稳定增长之间的权衡，将给新一轮市场调控带来极大的压力。

　　前期流动性宽松导致投机资金潮涌，房地产价格上涨预期持续强化

　　房地产具有双重属性，既有消费属性也有投资属性，货币政策宽松即增加货币供应量和下调利率可以减少市场投资者的投资成本，大量投机资本就会涌入房地产市场牟取高额利润，导致市场成交异常火热，房价表现为脱离真实供求关系的上涨。比如，2009年我国M2增速高达27.7%，货币政策十分宽松，部分导致全国商品房销售面积增加43.6%，销售价格上涨23.2%。当前，虽然我国M2增速有效控制在12%以内，但近年人民币新增贷款屡创新高，而住房按揭贷款在新增贷款中的占比持续维持在40%以上的较高水平，加之2016年开始我国投资市场已经开始出现“资产荒”现象，房地产价格上涨的预期依然存在并在一定程度上有所强化。在部分城市加强调控的前提下，剩余流动性可能在我国主要城市之间流窜，造成部分城市房价轮动增长，这对我国新一轮房地产市场调控提出了新的挑战。

　　短期必须通过干预措施抑制楼市泡沫，但可能对市场平稳运行造成干扰

　　当房地产市场呈现过热态势时，市场自身修复通常需要较长时间甚至在一定条件下难以自我实现均衡，适时适度的行政干预是必要的。但是，从历次房地产调控来看，行政干预措施属于事后调节方式，且呈现明显的临时性和短期性特征，并未能从根本上解决长期性问题，可能破坏市场自我修复机制，从而进一步加剧市场波动。

　　综合施策以确保房地产市场健康发展

　　应摒弃房地产对冲经济下行的惯性，适度继续执行限购限贷等政策，有效增加土地供应

　　一是摒弃房地产对冲经济下行的惯性。当前，房地产市场已经呈现出高房价、高库存、高杠杆的特征，房地产泡沫风险远远大于之前的几轮调控，如果因为政策惯性继续采用刺激房地产市场以对冲经济下行，势必加剧房地产泡沫风险和房地产金融风险，加深房地产部门对实体经济的资金挤出效应。因此，未来应摒弃以房地产对冲经济下行的宏观经济政策惯性思维，提高对经济下行的容忍度，同时通过进一步规范和推进PPP加码基建，通过鼓励引导民间投资促进制造业投资回暖，通过提高居民收入和助力消费升级释放居民消费潜力，从而对冲房地产调控对经济增长的影响。

　　二是适度行政干预稳定市场预期。经过多年房地产调控，房地产价格依旧大幅上涨，市场对调控政策的有效性已经产生质疑，当前市场也已形成一致性看涨预期。虽然前期部分房地产价格上涨过快城市已经实施了史上最为严格的调控政策，而限购限贷政策覆盖城市数量也前所未有，但是市场预期依然看涨。在这样的背景下，短期继续实施干预措施极为必要，应在摒弃房地产对冲经济下行惯性思维的前提下，坚定实施限购限贷不放松，争取扭转短期内市场看涨共识，推动市场恢复到稳定运行的轨道。同时，不能单纯依赖限购限贷等行政式调控方式，政策干预也要适度，通过极强干预（比如封市稳价）容易导致市场预期逆转，然而干预力度不够难以扭转市场一致性看涨共识，因此要通过多种举措稳定市场预期，尽快完善房地产市场自我运行机制。

　　三是因城施策增加土地供应。土地供应减少势必加剧供应紧张的局势，导致房价上涨预期，因此应采取有保有压、优化结构、分类调控的政策措施，合理增加一线城市和部分热点二线城市的土地供应面积，特别是各地要根据地方房地产市场库存的调整情况，制订动态的供地计划和方案。同时，要发挥土地收购储备制度的效用，实时增加土地供应；完善招拍挂制度，预防土地市场出现异常交易进而抬高房价；盘活城市中的闲置土地，特别是房企囤积尚未开发的土地；再开发城市中低效利用土地，支持棚户区和城中村改造；应保尽保，充分保证保障性安居工程的用地。

　　应在宏观上管住货币，保持稳健中性的货币政策，加强房地产金融宏观审慎管理

　　一是稳妥调节好货币闸门。流动性松紧是房地产市场走向的关键，因此控制房价过快上涨的根本途径是管住货币。然而，货币政策突然转向很容易引起房价大幅波动和引发经济危机，日本和美国房地产泡沫破裂及其引发的金融与经济危机就是前车之鉴。贷款利率提高将大大提高房地产企业贷款和居民购房贷款成本，导致商业银行信贷资金链断裂，容易引发金融危机。因此我们必须调节好货币阀门，通过货币中性微紧逐步挤出房地产市场积压的过量投机流动性，避免休克疗法，以时间置换空间，规避房地产价格大幅波动及其引发的危机。

　　二是加强房地产金融宏观审慎管理。首先，要充分发挥宏观审慎政策对于房地产泡沫的抑制作用，控制房地产贷款速度，依据审慎原则控制抵押贷款中房地产的抵押率。其次，要加强房地产个人按揭数据库的研究和还款周期的规律性研究，严格按照个人的资信能力进行房地产按揭授信，定期测试环境变化对房地产金融资产影响的风险评估。再次，要建立和完善房地产信贷的审慎监测指标体系，构建我国房地产信贷风险的预警机制。最后，要改善市场上信息不对称的情况，提高政策的透明度，规范市场上购房政策、贷款利率政策、房地产开发商以及房地产中介的各类信息的披露。

　　应尽快将房地产税改革纳入财税改革框架，建立完善的住房法律体系，多措并举发展住房租赁市场

　　一是将房地产税改革纳入财税改革框架。随着我国经济步入新常态，城镇化进入后半程，未来房地产开发规模或将达到历史峰值，存量房交易占比将上升；同时，近年来国有建设用地供应不断下降，未来地方政府通过出让土地维持财政支出难以持续，因此土地财政转型的基本方向即是房地产税收财政。应将房地产税改革纳入财税体制改革的整体框架，持续降低房地产商品税和所得税的税收水平，不断提高房地产财产税的税收水平，切实清理房地产流转环节的税费，尽快取消有关不合理的税种，逐步构建完善的现代房地产税制，渐进普遍开征房地产税。

　　二是建立完善的住房法律体系。当前我国住房市场房价上涨过快、住房保障不足等问题既有体制机制原因，也暴露出我国住房法律体系建设滞后和法律规范严重缺失。可以借鉴德国经验，建立比较完善的住房法律体系，构建以居住为导向的住房制度。首先，要明确住房的居住属性，强化对市场投机性需求和开发商囤地、囤房等扰乱市场正常秩序行为的法律约束和处置。其次，要构建租户和购房者利益维护机制，对房东和开发商短期内过快提高租金和房价的行为，明确严厉的处罚措施，以法律形式遏制漫天涨价行为。再次，要建立独立的房地产价格评估机制，对不同地段、不同类型的住房必须定期制定详细的基准价格作为执法依据。

　　三是多措并举发展住房租赁市场。实行购租并举，培育和发展住房租赁市场，以市场为主满足多层次需求，以政府为主提供基本保障，是稳定房地产市场的重要途径。当前我国住房租赁市场规范化程度较低，相关法律法规不健全，租赁双方主体的合法权益均易受到损害。首先，要加快住房租赁市场立法，加快机构化、规范化租赁企业发展，保护租赁双方的合法权益，全力维护市场的契约关系。其次，要鼓励房企在新建商品住房项目里长期持有部分房源，或将其持有的存量住房用于开展住房租赁业务。再次，要全面落实鼓励个人出租住房的优惠政策，鼓励个人依法出租自有住房。最后，要鼓励地方政府采取购买服务或PPP模式，将现有政府投资和管理的公租房交由专业化、社会化企业运营管理，不断提高管理和服务水平。

　　来 源：中财网

　　编 辑：chenhong