中资出海并购问题又一次站上了“风口浪尖”。7月18日，央视新闻1+1栏目重点关注中企对外非理性投资，部分企业并购海外足球俱乐部的投资有效性被质疑。

  同日，国家发改委新闻发言人表示，有关部门将继续关注房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部等领域非理性对外投资倾向，防范对外投资风险，建议有关企业审慎决策。

  而早在6月下旬，万达、复星、浙江罗森内里等海外并购积极的企业就被报道遭部分银行排查风险，万达、复星的股票、债券价格在市场上大幅下跌。曾经风光无限的海外并购，一时间成为舆论焦点。

  新京报记者综合多家机构发布的中资企业海外并购数据报告发现，中企跨境并购数量在过去五年稳步增长，年增幅达到33%。2016年中企跨境并购交易金额超过2000亿美元（超过1万亿元人民币），是境外企业在中国境内收购额的6倍。

  而以往以国企占多数的海外并购，也逐渐演变成民企唱“主角”。数据显示，2017年一季度的海外并购交易，83%是由民营企业参与发起；上市公司成为发起跨境并购的主力军，而且大额的海外并购通常是由上市公司发起。

  2010年后出境并购1800笔金额4.6万亿

  中国企业第一宗大型跨境收购案，可以追溯到2004年底联想宣布收购IBM的个人电脑业务。这笔收购后，联想从国内PC业务领头羊一举晋身为全球最大的PC制造商。

  2008年的金融危机，则是中国企业积极参与海外并购的起点。全球金融危机让欧美等地区经济发展和金融体系受冲击，中国企业意识到了这一机会，开始积极在海外市场寻找投资并购机会。来自中国的企业家、财务投资者成为国际交易市场的常客。

  据麦肯锡今年4月发布的报告，过去十年，中国企业家已累计达成650多宗1亿美元以上的海外并购交易。Wind统计数据则显示，2010年以来，中国企业出境并购高达1800笔，总金额超过4.6万亿元人民币。

  2016年是中国企业海外投资并购交易跨越式增长的一年。普华永道统计的数据显示，2016年中国大陆企业海外并购交易金额达到2210亿美元，超过前四年中企海外并购交易金额总和。

  《易界-胡润中国企业跨境并购特别研究》数据显示，2007年中国企业宣布的跨境交易数仅88起，金额230.2亿美元；2016年中国海外投资并购投资交易达到438笔，较2015年的363笔交易增长超过20%；累计宣布的交易金额为2157.94亿美元，较2015年大幅增长了147.75%。

  从国内企业的并购支付方式来看，海外并购交易几乎全部使用现金进行交易。Wind资讯数据显示，在2012年至今合计1464笔中国企业海外并购中，采用现金支付方式的达到1318笔，涉及金额2.4万亿，占海外并购交易总金额的90%。

  官方数据显示，中国的外汇储备在2014年6月达到近4万亿美元的高点后下降，截至2017年6月末，外汇储备为约3万亿美元，较高点时缩水近1万亿美元。

  今年1月，国家外汇管理局发布进一步推进外汇管理改革通知，强调要加强境外直接投资真实性、合规性审核。

  监管之下，海外并购开始降温。据汤森路透统计，今年年初至今，中国跨境交易总额达649亿美元，同比下降48.7%。商务部统计数据也显示，2017年前6个月，我国非金融类直接投资累计投资额481.9亿美元，同比下降45.8%。

  2016年民企海外并购金额超过国企

  今年的6月27日，中国化工集团宣布完成对瑞士农业化学和种子公司先正达的收购。2016年2月，中国化工集团宣布将以每股465美元、估值430亿美元现金收购先正达。这起收购让中国化工集团成为2016年的并购王，也是截至目前中国企业海外并购历史上最“豪气十足”的一笔跨境并购交易。

  中国化工集团是在原化工部所属企业基础上组建的国有企业，是中国最大的化工企业。像中国化工这样的国企，在海外并购中并不少见。

  普华永道的数据显示，在中国大陆企业海外并购中，国企参与交易数量虽少，但交易金额大。如2012年国企参与海外并购数量占全年比重的13.6%，到2015年占比有所提升至24.87%，而交易金额上却一直远超民营企业。

  2016年，即使有中国化工集团430亿美元的大手笔并购，民营企业海外并购金额仍第一次超过国有企业的交易总额；且民营企业海外并购交易数达到了2015年的3倍，交易金额上有51笔交易超过10亿美元，超过2015年数据的两倍。

  普华永道报告数据显示，2016年海外并购交易活动中，民营企业在交易金额（1079亿美元）与交易数量（612宗）都处于领先，主导海外并购市场。

  到今年一季度，这种变化更加明显。普华永道数据显示，今年一季度，民营企业并购数量达到114宗，在212亿美元交易金额中，民企完成了137亿美元；国企则仅有11宗，占全部海外并购交易数量的12%，创下近5年的新低。

  并购主体在改变，被并购标的也发生了变化。在过去，中国对外投资并购主要聚焦于资源与能源行业。麦肯锡的数据显示，过去十年间，中资企业海外并购交易中43%的交易与自然资源相关，占中资企业对外投资总额的56%。

  这一阶段，国有大型的能源类企业，如中石油、中石化和中海油等一度成为了中国企业跨境并购的领头羊。如2012年7月，中海油宣布拟收购加拿大尼克森公司的交易，收购总对价约为151亿美元。该交易于一年后完成，成为当时中国企业成功完成的最大一笔海外并购。

  但在民企唱“主角”后，高科技、大消费和媒体及娱乐行业开始受到资本青睐。易界-胡润的报告显示，2016年中国企业海外并购交易数量最集中行业中，金融服务、计算机、文化娱乐、消费、传媒和医疗健康等占据多数。

  文化娱乐和传媒行业成为了资本的新宠，到海外去投资并购相关的企业和资产成为了另一大热点。易界-胡润的报告数据显示，2016年文化娱乐行业的海外并购有26起，传媒行业则有20起，两者相加已超过以36起收购而排名首位的制造业。

  在易界-胡润统计的2016年前20大跨境并购交易中，标的为文化娱乐等行业的交易就有7起，占比35%。这些交易中，著名的有腾讯、巨人等互联网巨头发起的海外游戏资产收购，涉及金额合计高达130亿美元。

  上半年A股上市公司海外并购数增68%

  除了民营企业参与的海外并购快速增长之外，另一个值得注意的现象是，上市公司成为了发起跨境并购的主力军。普华永道数据显示，2016年上市公司海外并购交易数量占总数量比重的47%，其中国内主板和中小板上市企业交易数量占上市公司海外并购交易总数59%。

  在监管趋严下，上市公司的海外并购有增无减。据证券时报报道，今年上半年，A股上市公司共发起境外并购109起，案例数同比增长68%，涉及交易金额在千亿元级别，同比增长约一成。从行业看，今年上半年，A股上市公司境外并购标的多数集中于矿业、大健康、零售消费、文化娱乐、互联网等几大领域。

  上市公司的海外并购均“出手不凡”，大额的海外并购通常是由上市公司发起。

  如7月17日，万科宣布联合厚朴投资、高瓴资本、中银投资等财团参与新加坡上市公司普洛斯的私有化，总金额高达159亿新加坡元（约合人民币785亿元）。7月9日，中远海控和上港集团宣布了集运市场迄今为止的最大买卖：拟作价最高492.3亿港元（约合人民币429亿元），要约收购东方海外国际100%股权。

  “一带一路”沿线的海外并购中，上市公司也是主力。晨哨集团最新发布的《2014-2017中资“一带一路”沿线国家投资并购发展报告》显示，中资在“一带一路”沿线64国的海外并购主要由上市公司发起，占交易总数的68.98%，共计约704.58亿美元，占披露总金额的68.94%。在这些上市公司中，沪深两市的上市公司是主力军，合计发起了100宗海外并购交易，其中81宗披露了金额，共计约353.36亿美元。

  对于上市公司为何热衷于海外投资，普华永道企业融资与并购部合伙人鲁俊认为，中国大量企业在寻求转型，转型过程中企业需要纳入一些优质资产。上市公司在融资渠道上有优势，再加上各种社会资本涌进来，很多PE都直接作为并购主体或在上市公司的并购组合中成为重要的投资人，提供了足够的资金支持。

  银行贷款、PE基金成资金来源

  从上市公司的海外并购，则能一窥中国企业海外并购资金来源。目前中国企业海外并购常见的融资方式有银行并购贷款（债券融资）、上市公司增发/换股（股权融资）、联合体出资。

  银行贷款仍是中国企业海外并购主要的资金来源。商务部国际贸易经济合作研究院、国资委研究中心发布的《中国企业海外可持续发展报告2015》显示，在被调查的中资企业中，海外并购融资渠道上，57%选择了境内金融机构（如中国进出口银行、国家开发银行等），有25%选择境外机构（如世界银行、非洲开发银行等）。

  2016年的两笔海外收购中，中国化工以430亿美元收购先正达，即有国内外17家银行组成的财团提供融资，银行贷款金额约330亿美元；腾讯86亿美元收购游戏开发商Supercell，有35亿美元是国内外多家银行提供的贷款。

  而“内保外贷”则是中资企业常用的贷款方式，即由境内的主体为境外的借款人做担保，一旦境外的借款人无法偿还国外的债务，那么境内的担保人就要履行担保义务，将资金汇出境外用于向海外的贷款人偿还这笔境外债务。

  山东黄金集团并购阿根廷贝拉德罗金矿项目50%权益即采用了“内保外贷”，该交易已于6月30日交割完毕。据山东黄金公告显示，此次交易的融资方式为境外银行贷款，合计不超过12.6亿美元，上述境外贷款拟由相关境内银行以其开立的备用信用证、授信额度安排与切分函及保函作为担保，公司拟为相关境内银行提供保证金质押担保、连带责任保证担保以及公司持有山东黄金香港公司的全部股权的质押担保。

  与并购基金等合作共同实施海外并购，在中资企业海外并购中也越来越频繁。并购基金等资本通过提供债务融资、专业咨询、尽职调查、共同进行股权投资等方式积极参与海外并购交易。

  麦肯锡数据显示，最近五年间，中国投资成立了超过5500家基金，总资本规模逾3000亿美元，其中很多基金有意支持跨境并购。

  易界-胡润报告显示，2016年，以私募股权和资产管理公司基金为代表的财务投资者参与交易的交易数量超过381亿美元，为2015年数字的两倍以上。私募股权基金也已经在海外并购交易中扮演了举足轻重的作用，并成为了交易结构中的常客。

  在2016年百大跨境并购交易中，私募股权基金参与的交易有20起，交易金额从几亿美元到几十亿美元不等。最典型的为去年12月底艾派克联合PAG（太盟投资）、君联资本完成对Lexmark的并购。艾派克通过上市公司+PE等模式的运用，完成了“自有资金+PE投资+银行贷款+股东借款+发行私募EB”等多种方式的融资，从而实现了资产体量规模相差约8倍的“蛇吞象”收购。

  在这起收购中，太盟投资和君联资本现金出资超11亿美元，覆盖了此次交易金额的42%。艾派克以自有资金和向控股股东赛纳科技的借款，现金出资11.9亿美元，占交易金额的44%，其中控股股东赛纳科技发行私募EB（私募可交换债）募集60亿元。其他交易所需款项由艾派克开曼子公司和合并子公司向银行贷款，获中国银行和中信银行近16亿美元授信。

  报告称海外并购超两成企业暂时亏损

  虽然中资企业海外并购数量、金额在这几年都有了长足发展，但从盈利的角度看，却差强人意。麦肯锡报告指出，中企过去十年的跨境并购成绩并不如意。约60%的交易，近300宗，约合3000亿美元，并没有为中国买家创造实际价值。

  收益最差的为2000年后的能源类收购项目。麦肯锡报告指出，过去十年间，84%的与自然资源有关的交易（占总交易额的89%）并没有为收购者创造收益，平均亏损为期初投资的10%。“这些交易中80%发生在大宗商品价格飙升期间，直到金融危机时达到峰值。其余20%发生在之后三年价格回落之时，因为价格下跌被视为买进良机。然而在大多数交易达成后，大宗商品价格都维持在低于收购价的水平。”麦肯锡报告称。

  而收购境外上市公司以实现多元化投资的交易，自购买日起至今，买家年均亏损约7%。麦肯锡在报告中称，“这类投资失败的主要原因也是时机不对，大部分交易集中在金融服务和电脑电子行业，平均亏损为期初投资的30%左右。受创最重的当属零售业和专业服务业，平均亏损为期初投资的70%。”

  商务部国际贸易经济合作研究院、国资委研究中心发布的《中国企业海外可持续发展报告2017》也显示，在其问卷调查的506家中国企业海外投资样本中，虽有56%企业已实现盈利，但其中盈利可观的占比13%，18%的企业基本持平，暂时亏损的企业占比为26%。

  这一数据与两年前的差异并不大，在《中国企业海外可持续发展报告2015》中，52%企业基本盈利，但盈利可观的仅13%，24%的企业基本持平，而其余24%的企业目前暂时处于亏损状态。

  而对盈利企业进一步分析，盈利企业多集中在非洲、南亚、中亚、西亚、中东欧地区，投资规模在5000万以上、投资年限在5年以上，分布在电力、热力、燃气、建筑、信息服务业、交通运输仓储和邮政等行业。